Perjanjian pemegang saham hanya penting pada hari ketika tidak ada seorang pun yang mau membacanya: hari ketika salah satu pendiri pergi, hari ketika pembeli muncul, hari ketika dua direktur berhenti berbicara. Setiap hari, file tersebut disimpan di folder drive, tidak disukai. Oleh karena itu, upaya penyusunannya harus berkonsentrasi pada beberapa klausul yang menentukan apa yang sebenarnya terjadi pada hari-hari tersebut. Di perusahaan swasta Inggris yang dibatasi oleh saham, empat klausul melakukan sebagian besar pekerjaan tersebut.
Segala sesuatu yang lain – kerahasiaan, standar, ketentuan pemberitahuan, jadwal urusan yang dicadangkan – menjadi perancah. Berguna, kadang-kadang menentukan, namun jarang menjadi hal yang menentukan apakah para pendiri mempertahankan ekuitas mereka, apakah investor minoritas dibeli secara adil, atau apakah perusahaan bertahan dari pertarungan di puncak.
Pre-emption: siapa yang dapat membeli apa, dan kapan
Hak memesan efek terlebih dahulu mengatur dua momen berbeda, dan menggabungkannya adalah kesalahan penyusunan yang paling umum yang kita lihat.
Yang pertama adalah preemption on issue: ketika perusahaan menerbitkan saham baru, pemegang saham lama berhak mengambil bagian secara pro rata sebelum pihak luar melakukannya. Ini melindungi terhadap pengenceran diam-diam. Companies Act memberikan landasan hukum untuk hal ini dalam banyak kasus, namun sebagian besar perjanjian pemegang saham melapisi versi mereka sendiri di atas, dengan pembagian untuk kumpulan opsi karyawan, putaran pendanaan yang disepakati, dan akuisisi dibayar dalam bentuk saham.
Yang kedua adalah pre-emption on transfer: ketika pemegang saham lama ingin menjual, pemegang saham lainnya mendapat penolakan pertama. Hal inilah yang menjaga agar batasan tersebut tidak mengarah ke orang asing — atau ke arah pesaing yang diam-diam membeli saham pendiri yang akan hengkang.
Pertanyaan-pertanyaan yang menentukan apakah klausul-klausul ini berfungsi dalam praktiknya adalah pertanyaan yang tidak menarik:
- Apakah harga ditetapkan oleh penjual, oleh penilai independen, atau berdasarkan formula?
- Berapa lama putaran penawaran berlangsung sebelum penjual dapat melakukan penawaran eksternal?
- Apakah transfer dana yang diizinkan ke perwalian keluarga, perusahaan induk, atau afiliasi mengabaikan mekanisme tersebut — dan jika ya, apa batasannya?
- Apakah hak memesan efek terlebih dahulu hanya dapat dikesampingkan oleh mayoritas super, atau oleh dewan direksi?
Klausul pre-emption yang tampak masuk akal di atas kertas dapat dinetralkan melalui jangka waktu tiga puluh hari yang tidak dapat dibiayai secara realistis oleh pemegang saham minoritas, atau dengan ketentuan "penilaian independen" yang tidak menyebutkan nama penilai dan metodologi.
Seret dan ikuti: klausa keluar yang mendahului tanggal keluar mana pun
Ketentuan seret dan ikuti adalah klausul yang menentukan bagaimana penjualan perusahaan sebenarnya terjadi - bertahun-tahun sebelum ada orang yang memiliki pembeli.
Seret memungkinkan mayoritas tertentu memaksa pemegang saham lainnya untuk menjual dengan persyaratan yang sama. Tanpa hal tersebut, satu kelompok minoritas yang bandel dapat menghalangi penjualan yang 100% bersih, yang mana sebagian besar pembeli dagang bersikeras. Ikut serta memungkinkan pemegang saham minoritas mengambil alih penjualan mayoritas, sehingga para pendiri tidak bisa diam-diam menjual blok pengendali mereka kepada pihak ketiga dan membiarkan minoritas terdampar di pemilik mayoritas baru yang tidak diketahui.
Penyusunan keputusan yang penting:
- Ambang hambatan. 50%? 75%? Pemegang kelas saham tertentu? Semakin rendah ambang batasnya, semakin mudah jalan keluarnya – dan semakin sedikit perlindungan bagi orang lain.
- Persyaratan yang dikenakan pada pihak yang diseret. Apakah pemegang saham minoritas diharuskan memberikan jaminan yang sama seperti penjual yang mendorong kesepakatan? Belum dibuka? Di sinilah investor minoritas dirugikan.
- Harga minimum atau dasar penilaian. Penghambatan pada harga berapa pun merupakan mekanisme penyitaan. Hambatan di atas lantai yang dinyatakan adalah mekanisme keluar.
- Cakupan tag. Apakah tag berlaku untuk transfer apa pun di atas ambang batas, atau hanya untuk perubahan kontrol? Apakah ini mencakup transfer tidak langsung – penjualan perusahaan induk, misalnya?
- Pembagian transfer yang diizinkan. Daftar transfer yang diizinkan yang memperlunak pre-emption juga dapat menghilangkan hak tag jika disusun secara sembarangan.
Ketentuan yang ditarik sepanjang ketentuan adalah tempat investor minoritas mendapatkan bayarannya, dan tempat para pendiri terkadang memberikan lebih dari yang mereka sadari sebagai imbalan atas kecepatan term-sheet.
Founder vesting: ekuitas yang belum Anda peroleh
Vesting pendiri adalah klausul yang paling ditolak oleh para pendiri dan paling sering menyesal karena tidak memilikinya. Prinsipnya jelas: saham pendiri dapat dibeli kembali atau hak pengalihan wajib jika mereka meninggalkan bisnis sebelum jadwal yang disepakati selesai.
Struktur tipikal berlangsung selama tiga hingga empat tahun, terkadang dengan tebing satu tahun. Yang lebih penting dari jadwal adalah klasifikasi lulusan: lulusan yang baik, lulusan yang buruk, dan kategori perantara yang semakin umum.- Orang yang keluar dari perusahaan (kematian, penyakit jangka panjang, terkadang redundansi atau pemecatan tanpa sebab) biasanya menyimpan saham yang sudah menjadi milik perusahaan dan dibeli dari saham yang belum diinvestasikan pada nilai wajar.
- Seorang orang yang mengundurkan diri dari jabatannya (mengundurkan diri tanpa alasan, pemecatan karena pelanggaran berat, pelanggaran perjanjian yang membatasi) biasanya kehilangan saham yang belum diinvestasikan sebesar nilai nominalnya dan terkadang melihat saham yang sudah menjadi hak diambil kembali dengan harga diskon.
- Kategori intermediate exiter — nilai wajar untuk yang punya hak, nominal untuk yang tidak punya investasi — merupakan kategori yang paling banyak menghasilkan hasil negosiasi.
Dua poin penyusunan menentukan apakah vesting pendiri berfungsi sebagaimana mestinya. Pertama, siapa yang mengklasifikasikan yang keluar: dewan, pemegang saham mayoritas, atau arbiter eksternal? Para pendiri harus menolak struktur di mana orang yang akan membeli kembali saham juga menentukan kategorinya. Kedua, apa yang dimaksud dengan “nilai wajar” dan siapa yang menghitungnya? Klausul nilai wajar yang tidak ditentukan adalah sengketa di masa depan yang menunggu untuk diselesaikan.
Deadlock: klausul yang menentukan apakah perusahaan dapat bertahan dalam pertarungan
Ketentuan kebuntuan merupakan hal yang paling penting dalam perusahaan 50/50 dan dalam struktur mana pun di mana sejumlah kecil pemegang saham dapat memblokir hal-hal yang dicadangkan. Rencana-rencana tersebut sering kali tidak dirancang karena tidak seorang pun pendiri perusahaan yakin bahwa mereka akan membutuhkannya.
Tangga standar eskalasi berjalan: negosiasi dengan itikad baik antar pelaku, lalu mediasi, lalu mekanisme struktural. Mekanisme strukturalnya meliputi:
- Roulette Rusia: satu sisi menawarkan harga; yang lain harus membeli pada harga tersebut atau menjual pada harga tersebut.
- Adu penalti di Texas: kedua belah pihak mengajukan tawaran tertutup; tawaran tertinggi membeli yang lain.
- Memberikan suara: ketua atau direktur yang dicalonkan memutuskan hubungan — bisa diterapkan untuk kebuntuan operasional, berbahaya untuk keputusan mendasar.
- Penentuan ahli independen: pihak eksternal memutuskan pertanyaan spesifik.
- Wind-up: opsi nuklir, terkadang merupakan satu-satunya jawaban yang jujur.
Mekanisme kebuntuan yang salah pada perusahaan yang salah bisa lebih buruk daripada tidak sama sekali. Roulette Rusia memberi penghargaan kepada pemegang saham dengan kantong yang lebih dalam, terlepas dari siapa yang benar. Pemungutan suara yang diberikan kepada ketua non-eksekutif dapat secara diam-diam memberikan mereka kendali atas perusahaan. Pilih dengan sengaja.
Apa yang bisa diambil dari ini
Perjanjian pemegang saham Inggris bukanlah dokumen yang Anda buat sekali dan arsipkan. Keempat klausul di atas berinteraksi dengan anggaran dasar Anda, skema opsi Anda, perjanjian investasi apa pun, dan kontrak layanan direktur. Ketidakkonsistenan antara dokumen-dokumen ini adalah awal mula perselisihan.
Jika Anda sedang menyusun atau merestrukturisasi perusahaan swasta Inggris dan ingin klausul ini ditinjau berdasarkan batas maksimum dan niat komersial Anda yang sebenarnya, layanan hukum Serene Jade mencakup penyusunan dan peninjauan perjanjian pemegang saham Inggris oleh pengacara Inggris yang berkualifikasi, dengan dukungan bilingual untuk tim pendiri lintas batas.
Pertanyaan Umum
T: Kita adalah dua pendiri yang membagi 50/50 — apakah kita benar-benar perlu berinvestasi pada diri kita sendiri? J: Ya, dan bisa dibilang lebih banyak dibandingkan pendiri dengan perpecahan yang tidak setara. Perusahaan 50/50 di mana salah satu pendirinya berjalan pada bulan kesembilan tanpa vesting meninggalkan pendiri yang tersisa menjalankan bisnisnya sementara pendiri yang meninggal tetap memegang setengah ekuitasnya selamanya. Saling vesting adalah perlindungan yang paling sederhana.
Q: Apakah tarik ulur dapat dikenakan terhadap pemegang saham yang menolak menandatangani perjanjian jual beli saham? J: Klausul penarikan yang dirancang dengan baik biasanya memberikan surat kuasa kepada pihak yang ditunjuk untuk menandatangani dokumen pengalihan atas nama pemegang saham yang ditarik, tepatnya untuk menghindari penundaan ini. Tanpa mekanisme surat kuasa tersebut, penegakan hukum hanya akan menjadi masalah litigasi dibandingkan masalah transaksional.
T: Investor kami menginginkan hak memesan efek terlebih dahulu pada setiap penerbitan di masa depan. Apakah itu standar? J: Tindakan pendahuluan (pre-emption) yang pro rata atas suatu penerbitan adalah standar bagi investor minoritas; negosiasi biasanya berakhir pada pembagian — penambahan opsi, pendanaan jembatan yang disepakati, dan saham yang diterbitkan sebagai pertimbangan dalam akuisisi biasanya dikecualikan sehingga perusahaan tidak lumpuh karena harus menjalankan proses pre-emption penuh untuk hal-hal rutin.