Un acuerdo de accionistas sólo importa los días que nadie quiere leerlo: el día que un cofundador se va, el día que aparece un comprador, el día que dos directores dejan de hablar. Cada dos días permanece en una carpeta de disco, sin ser amado. El esfuerzo de redacción, entonces, debería concentrarse en el puñado de cláusulas que deciden lo que realmente sucede en esos días. En una sociedad privada de responsabilidad limitada por acciones del Reino Unido, cuatro cláusulas realizan la mayor parte de ese trabajo.
Todo lo demás (confidencialidad, texto estándar, disposiciones sobre avisos, calendario de asuntos reservados) es un andamiaje. Útil, en ocasiones decisivo, pero rara vez es lo que determina si los fundadores conservan su capital, si los inversores minoritarios son comprados de manera justa o si la empresa sobrevive a una pelea en la cima.
Prevención: quién puede comprar qué y cuándo
Los derechos de preferencia gobiernan dos momentos distintos, y combinarlos es el error de redacción más común que vemos.
La primera es la preferencia en la emisión: cuando la empresa emite nuevas acciones, los accionistas existentes obtienen el derecho de suscribirlas prorrateadamente antes que los externos. Esto protege contra la dilución silenciosa. La Ley de Sociedades proporciona un piso legal para esto en muchos casos, pero la mayoría de los acuerdos entre accionistas añaden su propia versión, con excepciones para los grupos de opciones de los empleados, rondas de financiación acordadas y adquisiciones pagadas en acciones.
El segundo es la preferencia en la transferencia: cuando un accionista existente quiere vender, los demás obtienen la preferencia. Esto es lo que evita que la tabla de capitalización se desvíe hacia extraños, o hacia un competidor que silenciosamente ha comprado la participación de un fundador saliente.
Las preguntas que deciden si estas cláusulas funcionan en la práctica no son glamorosas:
- ¿El precio lo fija el vendedor, un tasador independiente o una fórmula?
- ¿Cuánto tiempo dura la ronda de ofertas antes de que el vendedor pueda salir al exterior?
- ¿Las transferencias permitidas a fideicomisos familiares, sociedades holding o filiales eluden el mecanismo? Y, de ser así, ¿con qué barreras?
- ¿Los derechos de preferencia sólo pueden ser renunciados por una mayoría calificada o por la junta directiva?
Una cláusula de preferencia que parece razonable sobre el papel puede ser neutralizada por una ventana de treinta días que ningún accionista minoritario puede financiar de manera realista, o por una disposición de "valoración independiente" que no nombra ningún tasador ni metodología.
Arrastra y etiqueta: las cláusulas de salida anteriores a cualquier salida
Las disposiciones de arrastre y etiquetado son las cláusulas que deciden cómo se produce realmente la venta de la empresa, años antes de que alguien tenga un comprador.
Arrastrar permite que una mayoría definida obligue a los accionistas restantes a vender en las mismas condiciones. Sin él, una única minoría recalcitrante puede bloquear una venta limpia del 100%, en la que insisten la mayoría de los compradores comerciales. Acompañar permite a los accionistas minoritarios aprovechar una venta mayoritaria, de modo que los fundadores no puedan vender silenciosamente su bloque de control a un tercero y dejar a la minoría varada con un nuevo propietario mayoritario desconocido.
Las decisiones de redacción que importan:
- El umbral de arrastre. ¿50%? 75%? ¿Titulares de una clase de acciones específica? Cuanto más bajo sea el umbral, más fácil será la salida y menos protección para todos los demás.
- Los términos impuestos a los arrastrados. ¿Se exige a los accionistas minoritarios que den las mismas garantías que los vendedores que impulsan el acuerdo? ¿Sin tope? Aquí es donde los inversores minoritarios salen perjudicados.
- Precio mínimo o pisos de valoración. Un arrastre a cualquier precio es un mecanismo de confiscación. Un arrastre por encima de un piso determinado es un mecanismo de salida.
- Alcance de la etiqueta. ¿La etiqueta se aplica a cualquier transferencia que supere un umbral o solo a un cambio de control? ¿Cubre las transferencias indirectas (por ejemplo, las ventas de una sociedad matriz)?
- Exclusiones de transferencias permitidas. La misma lista de transferencias permitidas que suaviza la preferencia también puede destruir los derechos de etiqueta si se redacta descuidadamente.
Las disposiciones de arrastre son donde los inversores minoritarios ganan sus honorarios y donde los fundadores a veces dan más de lo que se dan cuenta a cambio de la velocidad de la hoja de términos.
Adquisición de derechos del fundador: capital que aún no ha obtenido
La adquisición de derechos por parte de los fundadores es la cláusula que los fundadores más resisten y la mayoría de las veces lamentan no haber tenido. El principio es sencillo: las acciones de un fundador están sujetas a un derecho de recompra o transferencia obligatoria si abandonan el negocio antes de que se complete el cronograma acordado.
Una estructura típica dura entre tres y cuatro años, a veces con un precipicio de un año. Lo que importa más que el calendario es la clasificación de los que salen: buenos, malos y la cada vez más común categoría intermedia.- Un buen egresado (muerte, enfermedad prolongada, a veces despido o remoción sin causa) generalmente conserva las acciones adquiridas y se compran las acciones no conferidas a su valor razonable.
- Un malo abandono (dimisión sin causa, despido por mala conducta grave, incumplimiento de convenios restrictivos) normalmente pierde las acciones no adquiridas por su valor nominal y, en ocasiones, recupera las acciones adquiridas con un descuento.
- La categoría de abandono intermedio (valor razonable para los adquiridos, nominal para los no adquiridos) es donde aterrizan la mayoría de los resultados negociados.
Dos puntos de redacción deciden si la adquisición de derechos por parte del fundador funciona según lo previsto. En primer lugar, ¿quién clasifica a quien sale: el consejo de administración, la mayoría de los accionistas o un árbitro externo? Los fundadores deberían resistirse a una estructura en la que las personas que recomprarán las acciones también decidan la categoría. En segundo lugar, ¿qué es el "valor razonable" y quién lo calcula? Una cláusula de valor razonable indefinida es una disputa futura a la espera de resolverse.
Deadlock: la cláusula que decide si la empresa sobrevive a una pelea
Las disposiciones sobre puntos muertos son más importantes en las empresas 50/50 y en cualquier estructura donde un pequeño número de tenedores pueda bloquear asuntos reservados. Habitualmente no se redactan lo suficiente porque nadie que funda una empresa cree que los necesitará.
La escalera de escalada estándar es la siguiente: negociación de buena fe entre directores, luego mediación y luego un mecanismo estructural. Los mecanismos estructurales incluyen:
- Ruleta rusa: un lado ofrece un precio; el otro debe comprar a ese precio o vender a ese precio.
- Tiroteo en Texas: ambas partes presentan ofertas selladas; La oferta más alta compra la otra.
- Voto de calidad: el presidente o un director designado rompe el empate: viable para un estancamiento operativo, peligroso para decisiones fundamentales.
- Determinación de experto independiente: una parte externa decide la cuestión específica.
- Wind-up: la opción nuclear, a veces la única respuesta honesta.
Un mecanismo de bloqueo incorrecto para la empresa equivocada puede ser peor que ninguno. La ruleta rusa premia al accionista con mayores bolsillos, independientemente de quién tenga razón. Un voto de calidad entregado a un presidente no ejecutivo puede entregarle silenciosamente el control de la empresa. Elija deliberadamente.
Qué sacar de esto
Un acuerdo de accionistas en el Reino Unido no es un documento que se redacta una vez y se presenta. Las cuatro cláusulas anteriores interactúan con sus estatutos sociales, su esquema de opciones, cualquier acuerdo de inversión y los contratos de servicios de los directores. Las inconsistencias entre estos documentos son el origen de las disputas.
Si está estructurando o reestructurando una empresa privada del Reino Unido y desea que estas cláusulas se revisen con respecto a su tabla de límites reales e intenciones comerciales, los servicios legales de Serene Jade incluyen la redacción y revisión del acuerdo de accionistas del Reino Unido por parte de abogados ingleses calificados, con soporte bilingüe para los equipos fundadores transfronterizos.
Preguntas frecuentes
P: Somos dos fundadores que nos dividimos 50/50: ¿realmente necesitamos adquirir derechos adquiridos sobre nosotros mismos? R: Sí, y posiblemente más que los fundadores con divisiones desiguales. Una empresa 50/50 en la que un fundador sale al noveno mes sin derechos adquiridos, deja al fundador restante dirigiendo el negocio, mientras que el que se fue se queda con la mitad del capital para siempre. La adquisición mutua de derechos es la protección más simple.
P: ¿Se puede imponer arrastramiento contra un accionista que se niega a firmar el acuerdo de compra de acciones? R: Una cláusula de resistencia bien redactada normalmente otorga un poder a una parte designada para firmar documentos de transferencia en nombre del accionista arrastrado, precisamente para evitar esta resistencia. Sin ese mecanismo de poder notarial, la ejecución se convierte en un problema de litigio más que transaccional.
P: Nuestro inversor quiere derechos de preferencia sobre cada emisión futura. ¿Es ese el estándar? R: La preferencia prorrateada sobre la emisión es estándar para inversionistas minoritarios significativos; la negociación suele centrarse en las exclusiones: las recargas del conjunto de opciones, las financiaciones puente acordadas y las acciones emitidas como contraprestación en adquisiciones suelen excluirse para que la empresa no quede paralizada por tener que ejecutar un proceso de preferencia completo para asuntos rutinarios.