Ett aktieägaravtal spelar bara roll de dagar ingen vill läsa det: dagen då en medgrundare slutar, dagen då en köpare dyker upp, dagen då två direktörer slutar tala. Varannan dag ligger den i en enhetsmapp, oälskad. Utformningsarbetet bör därför koncentreras på den handfull klausuler som avgör vad som faktiskt händer under dessa dagar. I ett brittiskt privat aktiebolag gör fyra klausuler det mesta av det arbetet.
Allt annat - konfidentialitet, boilerplate, varselbestämmelser, schemat för reserverade ärenden - är byggnadsställningar. Användbart, ibland avgörande, men sällan det som avgör om grundarna behåller sitt eget kapital, om minoritetsinvesterare köps ut rättvist eller om företaget överlever en kamp i toppen.
Förköp: vem får köpa vad och när
Förköpsrätten styr två distinkta ögonblick, och att sammanblanda dem är det vanligaste formuleringsfelet vi ser.
Den första är företrädesrätt vid emission: när bolaget ger ut nya aktier får befintliga aktieägare rätt att teckna pro rata innan utomstående gör det. Detta skyddar mot tyst utspädning. Aktiebolagslagen ger i många fall ett lagstadgat golv för detta, men de flesta aktieägaravtal lägger sin egen version ovanpå, med uttag för personaloptionspooler, överenskomna finansieringsrundor och förvärv som betalas i lager.
Det andra är förköpsrätt vid överlåtelse: när en befintlig aktieägare vill sälja får de andra förköpsförbud. Detta är vad som hindrar kepsbordet från att glida mot främlingar - eller mot en konkurrent som i tysthet har köpt upp en avgående grundares andel.
Frågorna som avgör om dessa klausuler fungerar i praktiken är oglamorösa:
- Fastställs priset av säljaren, av en oberoende värderare eller av en formel? – Hur lång tid pågår erbjudanderundan innan säljaren kan gå externt?
- Går tillåtna överföringar till familjestiftelser, holdingbolag eller dotterbolag förbi mekanismen – och i så fall med vilka skyddsräcken?
- Kan förköpsrätten avstås endast av en övermajoritet, eller av styrelsen?
En förköpsklausul som ser rimlig ut på papper kan kastreras genom ett trettiodagarsfönster som ingen minoritetsaktieägare realistiskt kan finansiera, eller genom en "oberoende värdering" bestämmelse som inte nämner någon värderingsman och ingen metodik.
Dra med och tagga med: exit-klausulerna som föregår varje exit
Dra med och tag med bestämmelser är de klausuler som avgör hur en försäljning av företaget faktiskt sker - år innan någon har en köpare.
Dra med låter en definierad majoritet tvinga de återstående aktieägarna att sälja på samma villkor. Utan det kan en enda motsträvig minoritet blockera en ren 100% försäljning, vilket de flesta handelsköpare insisterar på. Tag tillsammans låter minoritetsaktieägare piggy-back på en majoritetsförsäljning, så grundarna kan inte i det tysta sälja sitt kontrollerande block till en tredje part och lämna minoriteten strandsatt med en ny, okänd majoritetsägare.
De utarbetande besluten som är viktiga:
- Tröskeln för drag. 50 %? 75%? Innehavare av en viss andelsklass? Ju lägre tröskeln är, desto lättare är det att komma ut – och desto mindre skydd för alla andra.
- Villkoren som åläggs de släpade. Är minoritetsaktieägare skyldiga att ge samma garantier som säljarna som driver affären? Utan tak? Det är här minoritetsinvesterare kommer till skada.
- Minsta pris eller värderingsgolv. En dragning till vilket pris som helst är en konfiskeringsmekanism. Ett drag ovanför ett angivet golv är en utgångsmekanism.
- Tagns omfattning. Gäller taggen för alla överföringar över ett tröskelvärde, eller endast för en kontrolländring? Täcker det indirekta överföringar, till exempel försäljning av ett moderholdingbolag?
- Tillåtna överföringar. Samma tillåten överföringslista som mjukar upp förköpsrätten kan också ta tag i rättigheter om den utformas slarvigt.
Drag längs tag längs bestämmelser är där minoritetsinvesterare tjänar sin avgift, och där grundare ibland ger bort mer än de inser i utbyte mot term-sheet-hastighet.
Intjänande av grundare: eget kapital du ännu inte har tjänat in
Grundare intjänande är den klausul som grundarna mest motstår och oftast ångrar att de inte har. Principen är okomplicerad: en grundares aktier är föremål för en återköpsrätt eller tvångsöverlåtelserätt om de lämnar verksamheten innan en överenskommen tidsplan slutförs.
En typisk struktur sträcker sig över tre till fyra år, ibland med en ettårig klippa. Det som är viktigare än schemat är avgångsklassificeringen: god lämnar, dålig lämnar, och den allt vanligare mellankategorin.- En good leaver (dödsfall, långvarig sjukdom, ibland uppsägning eller avlägsnande utan orsak) behåller vanligtvis intjänade aktier och köps ut från ointjänade aktier till verkligt värde.
- En bad leaver (avgång utan anledning, uppsägning på grund av grovt tjänstefel, brott mot restriktiva covenants) förlorar vanligtvis ointjänade aktier till nominellt värde och ser ibland intjänade aktier återkrävas med rabatt.
- Kategorin mellanstående — verkligt värde för intjänad, nominellt för ointjänad — är där de flesta förhandlade utfall landar.
Två beredningspunkter avgör om grundarens intjänande fungerar som avsett. För det första, vem klassificerar den som lämnar: styrelsen, en majoritet av aktieägarna eller en extern skiljedomare? Grundare bör motstå en struktur där de som ska köpa tillbaka aktierna också bestämmer kategorin. För det andra, vad är "verkligt värde" och vem beräknar det? En odefinierat verkligt värde-klausul är en framtida tvist som väntar på att uppstå.
Deadlock: klausulen som avgör om företaget överlever ett slagsmål
Deadlock-bestämmelser är viktigast i 50/50-företag och i alla strukturer där ett litet antal innehavare kan blockera reserverade ärenden. De är rutinmässigt underutarbetade eftersom ingen som grundar ett företag tror att de kommer att behöva dem.
Standardeskaleringsstegen löper: god trosförhandling mellan huvudmän, sedan medling, sedan en strukturell mekanism. De strukturella mekanismerna inkluderar:
- Rysk roulette: ena sidan erbjuder ett pris; den andra måste antingen köpa till det priset eller sälja till det priset.
- Texas shoot-out: båda sidor lämnar förseglade bud; högsta budet köper ut det andra.
- Utslagsröst: ordförande eller en nominerad regissör bryter matchen - fungerande för operationellt dödläge, farligt för grundläggande beslut.
- Oberoende expertbestämmande: en extern part avgör den specifika frågan.
- Avveckling: det nukleära alternativet, ibland det enda ärliga svaret.
Fel låsmekanism för fel företag kan vara värre än ingen. Rysk roulette belönar aktieägaren med djupare fickor, oavsett vem som har rätt. En utslagsröst som lämnas till en icke-verkställande ordförande kan tyst ge dem kontroll över företaget. Välj medvetet.
Vad ska man ta av detta
Ett aktieägaravtal i Storbritannien är inte ett dokument som du upprättar en gång och arkiverar. De fyra klausulerna ovan samverkar med din bolagsordning, ditt optionsprogram, eventuella investeringsavtal och styrelseledamöternas tjänstekontrakt. Inkonsekvenser mellan dessa dokument är där tvister börjar.
Om du strukturerar eller omstrukturerar ett brittiskt privat företag och vill att dessa klausuler granskas mot din faktiska taktabell och dina kommersiella avsikter, inkluderar Serene Jades juridiska tjänster utarbetande och granskning av brittiska aktieägaravtal av kvalificerade engelska advokater, med tvåspråkigt stöd för gränsöverskridande grundarteam.
Vanliga frågor
Fråga: Vi är två grundare som delar 50/50 — behöver vi verkligen ägna oss åt oss själva? A: Ja, och utan tvekan mer än grundare med ojämlika splittringar. Ett 50/50-företag där en grundare går vid månad nio utan intjänande gör att den återstående grundaren driver verksamheten medan den avlidne behåller hälften av det egna kapitalet för alltid. Ömsesidigt intjänande är det enklaste skyddet.
Fråga: Kan en dragning tvingas fram mot en aktieägare som vägrar att underteckna aktieköpsavtalet? S: En väl utformad dragklausul ger vanligtvis en fullmakt till en utsedd part att underteckna överföringsdokument på den släpade aktieägarens vägnar, just för att undvika denna fördröjning. Utan den fullmaktsmekanismen blir verkställigheten ett rättstvistproblem snarare än ett transaktionsproblem.
Fråga: Vår investerare vill ha företrädesrätt vid varje framtida emission. Är det standard? S: Pro rata förköp vid emission är standard för meningsfulla minoritetsinvesterare; förhandlingen är vanligtvis över avyttringarna – tillägg av optioner, överenskomna bryggfinansieringar och aktier som emitteras som motprestation vid förvärv är vanligtvis uteslutna så att företaget inte förlamas av att behöva köra en fullständig förköpsprocess för rutinärenden.