Die vier Klauseln, die darüber entscheiden, welchen Wert Ihre Aktionärsvereinbarung hat

Eine Aktionärsvereinbarung ist nur an den Tagen von Bedeutung, an denen niemand sie lesen möchte: an dem Tag, an dem ein Mitbegründer geht, an dem Tag, an dem ein Käufer auftaucht, an dem Tag, an dem zwei Direktoren aufhören zu reden. An jedem zweiten Tag liegt es ungeliebt in einem Laufwerksordner. Der Entwurfsaufwand sollte sich daher auf die wenigen Klauseln konzentrieren, die darüber entscheiden, was an diesen Tagen tatsächlich passiert. In einer britischen Privatgesellschaft mit beschränkter Haftung erledigen vier Klauseln den größten Teil dieser Arbeit.

Alles andere – Vertraulichkeit, Muster, Bekanntmachungsbestimmungen, die Liste der vorbehaltenen Angelegenheiten – ist Gerüstbau. Nützlich, manchmal entscheidend, aber selten ausschlaggebend dafür, ob Gründer ihr Eigenkapital behalten, ob Minderheitsinvestoren fair aufgekauft werden oder ob das Unternehmen einen Kampf an der Spitze übersteht.

Vorkaufsrecht: Wer darf wann was kaufen?

Vorkaufsrechte regeln zwei unterschiedliche Momente, und ihre Vermischung ist der häufigste Fehler bei der Formulierung, den wir beobachten.

Das erste ist das Vorkaufsrecht bei Ausgabe: Wenn das Unternehmen neue Aktien ausgibt, erhalten bestehende Aktionäre das Recht, anteilig zu zeichnen, bevor Außenstehende dies tun. Dies schützt vor stiller Verwässerung. Das Companies Act sieht dafür in vielen Fällen eine gesetzliche Untergrenze vor, aber die meisten Aktionärsvereinbarungen legen darüber hinaus eine eigene Version mit Ausgliederungen für Mitarbeiteroptionspools, vereinbarten Finanzierungsrunden und in Aktien bezahlten Akquisitionen fest.

Das zweite Prinzip ist das Vorkaufsrecht bei der Übertragung: Wenn ein bestehender Aktionär verkaufen möchte, erhalten die anderen ein Vorkaufsrecht. Dadurch wird verhindert, dass die Kapitalisierungstabelle auf Fremde abdriftet – oder auf einen Konkurrenten, der stillschweigend die Anteile eines ausscheidenden Gründers aufgekauft hat.

Die Fragen, die darüber entscheiden, ob diese Klauseln in der Praxis funktionieren, sind unspektakulär:

• Wird der Preis vom Verkäufer, von einem unabhängigen Gutachter oder nach einer Formel festgelegt?
• Wie lange dauert die Angebotsrunde, bevor der Verkäufer extern gehen kann?
• Umgehen zulässige Übertragungen an Familienstiftungen, Holdinggesellschaften oder verbundene Unternehmen den Mechanismus – und wenn ja, mit welchen Schutzmaßnahmen?
• Kann auf die Vorkaufsrechte nur durch eine absolute Mehrheit oder durch den Vorstand verzichtet werden?

Eine Vorkaufsklausel, die auf dem Papier vernünftig erscheint, kann durch ein 30-Tage-Fenster, das kein Minderheitsaktionär realistischerweise finanzieren kann, oder durch eine Bestimmung zur „unabhängigen Bewertung“, die keinen Gutachter und keine Methodik nennt, außer Kraft gesetzt werden.

Mitziehen und markieren: die Ausstiegsklauseln, die vor jedem Ausstieg datieren

Drag-Along- und Tag-Along-Bestimmungen sind die Klauseln, die darüber entscheiden, wie ein Verkauf des Unternehmens tatsächlich abläuft – Jahre bevor jemand einen Käufer hat.

Mit Drag Along kann eine definierte Mehrheit die verbleibenden Aktionäre zum Verkauf zu den gleichen Bedingungen zwingen. Ohne sie kann eine einzelne widerspenstige Minderheit einen sauberen 100-Prozent-Verkauf blockieren, auf dem die meisten gewerblichen Käufer bestehen. Mit Tag Along können Minderheitsaktionäre bei einem Mehrheitsverkauf mithelfen, sodass die Gründer ihre Mehrheitsbeteiligung nicht stillschweigend an einen Dritten verkaufen und die Minderheit bei einem neuen, unbekannten Mehrheitseigentümer sitzen lassen können.

Die wichtigen redaktionellen Entscheidungen:

1. Die Widerstandsschwelle. 50 %? 75 %? Inhaber einer bestimmten Anteilsklasse? Je niedriger die Schwelle, desto einfacher der Ausstieg – und desto geringer ist der Schutz für alle anderen.
2. Die den Parteien auferlegten Bedingungen. Müssen Minderheitsaktionäre die gleichen Garantien geben wie die Verkäufer, die den Deal vorantreiben? Uncapped? Hier werden Minderheitsinvestoren verletzt.
3. Mindestpreis oder Bewertungsuntergrenzen. Ein Drag um jeden Preis ist ein Beschlagnahmungsmechanismus. Ein Widerstand oberhalb einer angegebenen Untergrenze ist ein Ausstiegsmechanismus.
4. Tag-Geltungsbereich. Gilt das Tag für jede Übertragung oberhalb eines Schwellenwerts oder nur für einen Kontrollwechsel? Does it cover indirect transfers — sales of a parent holding company, for instance?
5. Zulässige Ausgliederungen bei Transfers. Dieselbe Liste zulässiger Transfers, die den Vorkaufsrecht abmildert, kann auch Tag-Rechte entziehen, wenn sie nachlässig erstellt wird.

Mit Drag-Along-Tag-Along-Bestimmungen verdienen Minderheitsinvestoren ihr Honorar, und Gründer verschenken manchmal mehr, als ihnen bewusst ist, als Gegenleistung für die Geschwindigkeit der Termsheets.

Gründerbeteiligung: Eigenkapital, das Sie noch nicht verdient haben

Die Gründerbeteiligung ist die Klausel, die Gründer am meisten ablehnen und am häufigsten bereuen, sie nicht eingehalten zu haben. Das Prinzip ist einfach: Die Aktien eines Gründers unterliegen einem Rückkauf- oder Zwangsübertragungsrecht, wenn er das Unternehmen vor Ablauf eines vereinbarten Zeitplans verlässt.

Eine typische Struktur erstreckt sich über drei bis vier Jahre, manchmal mit einer einjährigen Klippe. Wichtiger als der Zeitplan ist die Klassifizierung der Absolventen: gute Absolventen, schlechte Absolventen und die immer häufiger vorkommende Zwischenkategorie.- Ein guter Ausscheider (Tod, langfristige Krankheit, manchmal Entlassung oder Entlassung ohne Grund) behält in der Regel unverfallbare Aktien und wird von nicht unverfallbaren Aktien zum beizulegenden Zeitwert abgekauft.

• Ein Bad Leaver (Rücktritt ohne Angabe von Gründen, Entlassung wegen groben Fehlverhaltens, Verstoß gegen restriktive Vereinbarungen) verwirkt in der Regel nicht übertragene Aktien zum Nominalwert und sieht manchmal, dass übertragene Aktien mit einem Abschlag zurückgefordert werden.
• In der Kategorie Zwischenabgänger – beizulegender Zeitwert für unverfallbar, nominal für nicht unverfallbar – landen die meisten ausgehandelten Ergebnisse.

Zwei Entwurfspunkte entscheiden darüber, ob die Gründerbeteiligung wie vorgesehen funktioniert. Erstens: Wer klassifiziert den Ausscheider: der Vorstand, eine Mehrheit der Aktionäre oder ein externer Schiedsrichter? Gründer sollten sich einer Struktur widersetzen, bei der die Personen, die die Aktien zurückkaufen, auch über die Kategorie entscheiden. Zweitens: Was ist der „faire Wert“ und wer berechnet ihn? Eine undefinierte Fair-Value-Klausel ist ein zukünftiger Streit, der darauf wartet, ausgetragen zu werden.

Deadlock: Die Klausel, die darüber entscheidet, ob das Unternehmen einen Kampf überlebt

Deadlock-Bestimmungen sind in 50/50-Unternehmen und in allen Strukturen, in denen eine kleine Anzahl von Inhabern reservierte Angelegenheiten blockieren kann, am wichtigsten. Sie sind regelmäßig unzureichend ausgefüllt, weil niemand, der ein Unternehmen gründet, glaubt, dass er sie brauchen wird.

Die Standard-Eskalationsleiter verläuft: Verhandlungen nach Treu und Glauben zwischen den Auftraggebern, dann Mediation, dann ein struktureller Mechanismus. Zu den strukturellen Mechanismen gehören:

• Russisches Roulette: Eine Seite bietet einen Preis; der andere muss entweder zu diesem Preis kaufen oder zu diesem Preis verkaufen.
• Schießerei in Texas: Beide Seiten geben versiegelte Gebote ab; Das höchste Gebot kauft das andere auf.
• Stichentscheid: Der Vorsitzende oder ein nominierter Direktor löst das Unentschieden – praktikabel für betriebliche Blockaden, gefährlich für grundlegende Entscheidungen.
• Unabhängige Sachverständigenbestimmung: Eine externe Partei entscheidet über die konkrete Frage.
• Abwicklung: Die nukleare Option, manchmal die einzig ehrliche Antwort.

Der falsche Deadlock-Mechanismus für das falsche Unternehmen kann schlimmer sein als keiner. Russisches Roulette belohnt den Aktionär mit größeren Taschen, unabhängig davon, wer Recht hat. Eine ausschlaggebende Stimme, die einem nicht geschäftsführenden Vorsitzenden übergeben wird, kann ihm stillschweigend die Kontrolle über das Unternehmen übertragen. Choose deliberately.

Was man daraus mitnehmen kann

Eine Aktionärsvereinbarung im Vereinigten Königreich ist kein Dokument, das Sie einmal entwerfen und einreichen. Die vier oben genannten Klauseln stehen im Zusammenhang mit Ihrer Satzung, Ihrem Optionsplan, etwaigen Investitionsvereinbarungen und den Dienstverträgen der Direktoren. Unstimmigkeiten zwischen diesen Dokumenten sind der Ausgangspunkt für Streitigkeiten.

Wenn Sie ein britisches Privatunternehmen strukturieren oder umstrukturieren und möchten, dass diese Klauseln anhand Ihrer tatsächlichen Cap-Tabelle und Ihrer kommerziellen Absichten überprüft werden, umfassen die Rechtsdienstleistungen von Serene Jade die Ausarbeitung und Überprüfung von Aktionärsvereinbarungen im Vereinigten Königreich durch qualifizierte englische Anwälte sowie zweisprachige Unterstützung für grenzüberschreitende Gründerteams.

FAQ

F: Wir sind zwei Gründer, die sich 50/50 teilen – brauchen wir wirklich eine Beteiligung an uns selbst? A: Ja, und wohl mehr als Gründer mit ungleicher Aufteilung. Ein 50/50-Unternehmen, bei dem ein Gründer im neunten Monat ohne Vesting ausscheidet, überlässt dem verbleibenden Gründer die Führung des Unternehmens, während der ausgeschiedene Gründer die Hälfte des Eigenkapitals für immer behält. Die gegenseitige Zuteilung ist der einfachste Schutz.

F: Kann Drag Along gegen einen Aktionär durchgesetzt werden, der sich weigert, den Aktienkaufvertrag zu unterzeichnen? A: Eine gut ausgearbeitete Drag-Klausel gewährt in der Regel einer bestimmten Partei eine Vollmacht, Übertragungsdokumente im Namen des Drag-Aktionärs zu unterzeichnen, genau um diese Verzögerung zu vermeiden. Ohne diesen Vollmachtsmechanismus wird die Durchsetzung zu einem gerichtlichen und nicht zu einem transaktionalen Problem.

F: Unser Investor möchte Vorkaufsrechte für jede zukünftige Emission. Is that standard? A: Ein anteiliges Vorkaufsrecht bei der Emission ist für bedeutende Minderheitsinvestoren Standard. Bei den Verhandlungen geht es in der Regel um Ausgliederungen – Aufstockungen des Optionspools, vereinbarte Überbrückungsfinanzierungen und als Gegenleistung bei Übernahmen ausgegebene Aktien werden in der Regel ausgeschlossen, damit das Unternehmen nicht durch die Durchführung eines vollständigen Vorkaufsverfahrens für Routineangelegenheiten gelähmt wird.